文章：互聯網金融未來的兩大方向
2014-05-05 來源/華爾街日報 作者/徐高 原文網址
互聯網已經深刻地改變了許多行業。而P2P、眾籌的出現，“余額寶”的快速發展，讓不少人相信互聯網將給金融行業帶來革命，“互聯網金融”這種新金融形態正在出現。但互聯網金融究竟是什麼，會向何處去，目前仍是眾說紛紜。一種流行的觀點認為，互聯網技術極大便利了信息傳播，可以讓資金供需雙方繞開金融中介直接接觸，形成所謂去中介的金融結構。但是，金融運行的規律決定了這種觀點不能成立。互聯網金融不會去中介，其發展的主要方向在於金融服務對象的擴展。由於互聯網技術降低了成本，金融服務的客戶對象可推廣至數量龐大、但單體資金量有限的遠尾客戶。隨著客戶特性的變化，平民為王、用戶體驗至上、規模制勝的互聯網思維將全面向金融滲透，改變金融服務的理念和模式。
互聯網金融不會去中介
傳統金融市場中，資源配置主要通過銀行、券商、保險這樣的金融中介機構來實現。一些大的金融中介機構因而成為了整個金融市場的中心。不少人相信，這種格局會因為互聯網而改變。他們認為，隨著信息不對稱因互聯網技術的應用而消減，資金供需雙方會更多地直接交易，從而讓金融中介不再有生存空間，讓金融市場變成一張去中心化的“扁平”網絡。
雖然從互聯網的角度來看，這種去中介的想法似乎很自然，但如果理解了金融運行的規律，就會知道這一觀點並不成立。互聯網金融不會革掉金融中介的命。
事實上，就算互聯網技術真的可以完全克服信息傳遞的各種摩擦，並打破法律對隱私的保護，讓所有信息都變成可為他人無成本獲取的公開信息，也不會讓金融中介消亡。這是因為消減信息不對稱甚至連金融中介的主要功能都算不上。金融中介的真正核心功能在於“匯聚”（pooling）。這是金融機構克服資金供給和需求雙方不匹配的主要方式。
金融的核心是聯結資金的供需雙方。這中間的障礙除了信息不對稱之外，還有雙方在規模、風險和期限上的不匹配。以企業向居民募集資金來進行投資項目為例，第一，單個投資項目所需的資金量會遠遠大於單個居民所能提供的資金量。此為規模上的不匹配。第二，投資項目難免會有失敗的風險，但居民卻更願意獲得穩定的回報。此為風險上的不匹配。第三，投資項目需要長期穩定的資金來源，而居民則更願意借出短期資金，以便給自己留出足夠靈活性來應付可能的支出需求。此為期限不匹配。因為這些不匹配的存在，就算企業和居民之間相互知根知底，也很難直接完成融資行為。
這時，就需要金融中介的參與。金融中介可以從大量居民那裡吸收資金，把小額資金匯聚成大額資金。金融中介還可以同時投資多個項目，通過匯聚投資項目來分散風險，從而給居民提供更加穩定的回報。最後，由於所有居民不會同時用錢，所以金融中介匯聚了大量居民的短期資金後，可以形成規模穩定的資金池。這個資金池可以成為投資項目長期穩定的資金來源。這樣一來，金融中介就通過匯聚的方式，實現了資金在規模、風險和期限上的轉換，克服了資金供需雙方的不匹配，讓融資變成可能。這是金融中介最核心的功能。顯然，這一功能並不會因為互聯網技術的引入而被削弱。
因此，從金融運行的邏輯來看，互聯網金融不會去中介。
從互聯網思維到互聯網金融
互聯網金融發展的主要方向在於互聯網思維向金融的滲透，以及隨之而來的金融服務理念和模式的巨變。在《“互聯網思維”的經濟學邏輯》一文中，筆者曾將互聯網思維總結為：當互聯網技術將客戶對象推至需求曲線的“遠尾”後，針對遠尾客戶特性而出現的商業模式。其核心內涵是平民為王、用戶體驗至上、規模制勝。而在金融所服務的居民和企業中，存在數量龐大的遠尾客戶尚待開發。另一方面，由於金融服務具有虛擬性，因此可以利用互聯網技術大幅降低服務成本。這兩點決定了互聯網思維在金融行業中有廣泛應用空間，並會帶來深遠影響。
這方面，“余額寶”這個出現不久的金融產品淋漓盡致地體現了前述三點互聯網思維的內涵，一定程度上體現了互聯網金融的發展方向。
其實，網上賣基金早已有之。但在過去，基金一直被看作為有錢人服務的“奢侈品”。畢竟，會到銀行或券商櫃台來購買基金的人都不會差錢。自然，在網上賣基金時，基金也會把這類人群作為主要銷售對象。但事實上，互聯網通過降低基金銷售成本，已經讓基金的潛在客戶群體大為擴張。那些資金量很小的人，可能不會為了賺取區區幾塊錢的收益而專門到櫃台去排隊，但在網上動動手指則沒什麼困難。所以，那些之前被基金銷售所忽略的平民，現在都變成了等待基金公司去開發的富礦。
應該說，余額寶是第一款意識到了遠尾客戶價值的基金產品。而為了吸引這些平民客戶，它也成為了第一款遵循“客戶體驗至上”理念設計的基金產品。一元起存，隨時存取，隨時查詢......這些便捷之處降低了余額寶的門檻，讓大量的遠尾客戶第一次買了基金。這些客戶單個的購買量可能很小，但其龐大基數成就了余額寶的奇跡，讓發行余額寶的天弘基金在不到一年的時間裡，就從一個名不見經轉的小公司，一躍成為了中國最大的基金公司。
余額寶的成功是互聯網金融發展的一個縮影。顯然，買基金絕對不是遠尾客戶唯一未被滿足的金融服務需求。在融資、理財、支付等多個方面，都還有開發的空間。而除了在儲戶端，企業端也有向遠尾客戶拓展的空間。目前的金融系統對小微企業的服務還存在不少欠缺。這些小微企業規模較小，經營持續性和穩定性低於大中型企業，它們中的相當部分甚至缺乏完整賬目，這給金融機構搜集企業信息、評估風險出了難題，因而讓這些企業很難享受到正規金融服務。隨著互聯網技術的引入，金融機構可以通過大數據等手段更清楚地掌握這些企業的經營狀況，對其作出更準確的評價，從而讓給這些企業放貸成為了可能。這樣一來，這些之前被排除在金融服務之外的企業，也變成了金融機構收入新的增長點。
互聯網金融的未來之路
展望未來，互聯網金融的發展有兩個非常明確的方向：中心化與遠尾客戶。
互聯網金融不會去中介，反而會強化大金融中介機構的競爭優勢，從而讓金融體系將形成更為中心化的格局。正如前文所述，金融中介的核心功能在於通過匯聚來克服資金供需雙方的種種不匹配，這天然給金融服務帶來了規模優勢。互聯網出現降低了金融服務的成本，可以幫助金融機構低成本做大，又進一步增強了規模優勢。這樣一來，大型金融機構在金融市場中的競爭優勢會越發擴大，從而讓金融體系變得更加中心化。在這樣的大潮中，競爭的關鍵在於對中心地位的爭奪。
在這種爭奪中，制勝的關鍵有二。其一當然就是金融匯聚。那些不能從事資金池業務的機構，天生就缺乏金融服務的核心競爭力，天然地被排除在了互聯網金融的贏家之列。從這個角度來看，目前熱熱鬧鬧的P2P、眾籌等互聯網金融形式如果不能向銀行業務轉化，就只能處於金融舞台的邊緣。
不過，金融匯聚並不是什麼新鮮事，像銀行這樣的金融機構一直就在做。而在互聯網金融的發展中，要爭奪規模上的優勢，還需要借助第二個必要條件，那就是抓住遠尾客戶。
客觀地說，傳統金融在服務平民方面存在相當的不足，這有它合理的一面。根據建設銀行私人財富報告，2012年佔中國總戶數僅0.4%的高淨值家庭（可投資資產大於600萬人民幣）所持有的資產，佔到了居民總資產的45%。顯然，將服務聚焦於這些高淨值人群，會給金融機構帶來最好的回報。但隨著金融服務的提供成本因為互聯網而降低，那些低淨值平民事實上也成為了可被深挖的客戶。類似的，之前難以享受金融服務的小微企業也可以變成金融機構的增長點。這些遠尾客戶雖然單個資金量有限，但數量龐大。誰能夠利用互聯網抓住這些金融服務的遠尾客戶，誰就能夠在互聯網金融發展中更快擴大規模，在爭奪金融中心的競爭中搶佔先機。
從這兩條來看，銀行和大的互聯網公司在目前的互聯網金融發展中佔據有利位置。銀行的長處在於有從事包括資金池業務在內的各項金融服務的經驗，但它欠缺對互聯網思維的把握，以及利用互聯網來爭取遠尾客戶的意識和能力。而互聯網公司則正好相反，缺乏可以合法做資金池業務的銀行牌照，以及對金融運行規律的理解。如果有機構能夠很好的結合這兩點，就很可能成為互聯網金融的贏家。這應該就是資本市場對部分銀行“觸網”報以熱烈掌聲的根本原因。
（本文作者徐高是光大証券首席經濟學家，北京大學經濟學博士。曾任瑞銀証券高級經濟學家、世界銀行經濟學家、國際貨幣基金組織兼職經濟學家及研究助理等職。他目前還是中國首席經濟學家論壇理事。文中所述僅代表他的個人觀點。）
