2017-03-18 作者：陶冬 原文網址
充滿新聞的一週。美國聯儲加息了，中國央行推高了市場利率卻堅稱不是加息，英國說不加息也真的沒有不加息但卻有決策者罕見地唱反調；荷蘭拒絶了極端政黨當政，特朗普披露了預算大綱；G20財長會談開鑼了，中國人代會落幕了；美德領袖當著鏡頭不願握手，蘇格蘭首席部長推進再次公投；最後美國威脅對朝鮮用武。
面對諸多的政治、政策和地緣政治事件，資本市場表現得挺淡定，甚至淡定得令人意外。貨幣市場委員會宣佈加息後，美國國債市場反彈，美元匯率下挫，走出一波反高潮行情。美國股市經歷了一輪調整之後，距離歷史高位僅咫尺之遙；歐洲股市創15個月來高位，英國股市更寫下歷史新記錄。市場對美國庫存和沙特凍產承諾充滿疑慮，不過原油價格就低位喘定。受惠於地緣政治不確定性和美元弱勢，黃金價格一星期漲了24美元／盎司。
美國重新啟動加息週期，當屬上週的最大市場事件。資金對本次加息準備充分，聚焦在耶倫的講話上。聯儲的會後聲明和耶倫在記者會上的言論，出人意料地溫和、鴿派，認為經濟的上行與下行風險大致均衡，前瞻性指引和上次相比也無大的改變，分析員們紛紛寫出dovish tightening（鴿派的加息）的報告。
筆者認為，這次聯儲的加息意義大過市場的解讀。聯儲過去兩年在加息上說得多做得少，這次是只做不說。在通脹升溫的環境下，美國貨幣環境正常化已經提速，只是當局在言論上溫柔呵護，不想造成市場動盪，但是這改變不了資金成本加速上揚的現實，筆者預計今年美國再加息兩次（暫時看九月和十二月），明年再加兩次。用溫和的央行語言來掩蓋資金成本上漲的現實，在中國和歐洲也同時出現，全球貨幣環境正在靜靜地改變。
荷蘭議會選舉塵埃落定，反建制、反移民、反歐盟的極端政黨PVV只得到20%的選票，歐洲鬆了一口氣，有主流報紙甚至用“多米諾骨牌停下來了”為題發表社論。PVV領袖瓦爾德斯因為安全原因，自從二月起就沒有在媒體前露面，還缺席了至關重要的競選辯論，他的政黨的支持度出現下滑是意料之中的。但是同時必須看到，首相呂特領導的VVD維持第一大黨（儘管議席下降）的前提是其政治主張大幅轉右，承接了不少瓦爾德斯的思維。哪怕PVV成為荷蘭第一大黨，也無法籠絡到足夠的其他政黨來組閣。如果呂特仍任首相，其實瓦爾德斯的一些理念反而有機會變成政策現實。沒有瓦爾德斯，荷蘭也在向右轉。歐洲真正的考驗，是接下來的法國兩輪投票。
蘇格蘭首席部長施雅晴，在上週一提出蘇格蘭公投，對於英國首相梅來說可能是一個意外，對於已經陷入脫歐困局的英國更是一個大負擔，英國政府斷然拒絶了在2019年之前公投的可能。不過，英國以人民自決的理由選擇脫歐，沒有理由不允許蘇格蘭以同樣理由進行公投。在去年的脫歐公投中，55%的蘇格蘭人投票留歐，說明蘇格蘭的利益並沒有得到保護，也為新一輪的脫英公投打下了一個良好的起步點。
無論從歷史還是商業角度看，蘇格蘭與歐洲大陸都更親密、友善，同時目前蘇格蘭經濟的現狀遠遠差過英格蘭，目前有43%的蘇格蘭人支持獨立，高過上次獨立公投的起始點。所以以英國脫歐為理由啟動新一輪公投，是獨立者聰明之舉，只是他們沒有告訴蘇格蘭選民，英國市場比歐洲市場對蘇格蘭產業來講大四倍，就像當年的脫歐政治家，沒有透露脫歐的負面影響。蘇格蘭脫歐公投暫時不會有實質性的進展，但是他們的出現，令已經陷入苦戰梅政府更加首尾難顧。
本週重要數據不多，聯儲高官噤聲期過，有不少的演講，包括耶倫週四的發言。
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◎特朗普刺激案，總得見婆家
2017-03-23 作者：陶冬 原文網址
特朗普的強項，是單打獨鬥。他在總統選舉中單刀匹馬，憑著一張大嘴巴和推特言論，將整個精英體制打翻在地，掀起了一場美國大革命。特朗普的弱項，是在體制內周旋，因為他缺少對人的尊重和對細節的關心。據說從商時候，他在辦公室裡三分之一的時間花在和律師交談上。
在上任後的第一個十天裡，特朗普發佈了21項行政命令，簽署了5項法案，雷厲風行，令人矚目。隨後他便陷入了與制度的苦鬥，掙扎於將競選承諾變成政策細節。
沒有什麼比他的財政大計更能對比他的強項與弱項，更能折射他昨日的輝煌和今日的尷尬。競選時，特朗普推出了全新的經濟政策理念：大範圍減稅、擴大基礎建設、停止QE。這個理念頗似當年里根的主張，他取得總統寶座後美國股市飆升，因為市場喜歡他的重商風格，喜歡他的投資概念。儘管細節闕如，市場仍耐心地等待著，在歡樂中等待著。
然而，特朗普的財政政策一直沒有細節出台。上任八個星期之後，終於等到了財政框架的披露日。豈料財政框架還是停留在競選語言層面上，依然缺乏細節。克魯格曼將特朗普政府的財政框架，稱之為“財政”框架，既沒有細也沒有節。
首先，特朗普內閣中講情懷的人多，關注細節的人少；體制內負責執行的人得不到信任，還面臨大裁員的威脅。其次，特朗普團隊中亟缺與共和黨和國會進行妥善溝通的人才，新政府在與建制的溝通上經常不得要領。再者，當年特朗普所說的兩萬億公共開支是競選時憑空造出來的，真到落實時自然發現有龐大的資金缺口，這種花錢方式連在本黨的國會議員中也遇到嚴重牴觸。
必須明白，特朗普已經不再是靠推特就可以指點江山的了，他需要與體制周旋，通過妥協來達成目的，即使談判失敗了也要賠著笑臉。這個不是他的強項，更不是他的性格，卻是成為美國總統後擺脫不了的宿命。特朗普在廢除奧巴馬醫保上左右兩難，凸顯出他無法適應從體制外的批評到體制內的談判、妥協這個過程，而此卻是他推進稅制改革和公共開支所必須的。
筆者認為，特朗普的減稅大計和基建大計恐怕要等到明年才有可能出現大的突破，規模也一定會縮水。早晚市場對他的財政方案細節感到失望，股市建立在Trumpflation上的樂觀情緒就可能遭遇挑戰。醜媳婦，總得見婆家。特朗普的財政刺激案，遲早也得拿出乾貨來。
